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房地產(chǎn)市場高價(jià)地風(fēng)險(xiǎn)分析
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http://china-zesir.com 發(fā)稿日期:2009-5-11
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申萬測算，今明兩年地產(chǎn)公司平均銷售額相比增50％，基本能抵消33％的凈利率下滑對(duì)利潤增速的影響
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多家房地產(chǎn)上市公司2009年一季報(bào)顯示，毛利均受到不同程度的下挫。此前種下的“高價(jià)地”惡果仍然在釋放，而2008年以來萎靡的房價(jià)更是雪上加霜。
阻擊這場凈利吞噬，房地產(chǎn)公司的救贖之路并不輕松。
幾個(gè)核心數(shù)據(jù)的變化
年初以來，樓市反彈的跡象十分明顯，全國各大城市一手和二手房的成交數(shù)據(jù)看，無論是成交套數(shù)和交易面積均出現(xiàn)了大幅上升，尤其是2、3月份，這種跡象在深圳也極為明顯，其間深圳二手市場的成交量是去年的4倍，一手房的成交量相比去年上漲100％。
樓市的回暖反映在房地產(chǎn)上市公司層面也極為明顯，據(jù)wind數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，2009年一季度，上市公司銷售額同比增長23％。而銷售情況的改善也一定程度上改善了上市公司的現(xiàn)金流情況，wind數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)顯示，其行業(yè)經(jīng)營性現(xiàn)金同比增長19％，平均負(fù)債率同比去年高點(diǎn)下降0.8％。
值得注意的是，2009年一季度，房地產(chǎn)上市公司投資支出同比減少39％，而去年同期的數(shù)據(jù)是增長89％。不過，有一個(gè)積極的信號(hào)值得關(guān)注，據(jù)申銀萬國統(tǒng)計(jì)，投資額同比增速在2009年1月份下挫到谷底后，2月份之后已出現(xiàn)減速收窄的跡象。
毛利率下降3.7個(gè)百分點(diǎn)
盡管在銷售數(shù)據(jù)上，房地產(chǎn)上市公司仍然得益于樓市的反彈，但此前種下的“高價(jià)地”惡果已在逐步釋放。申銀萬國的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，2009年一季度，行業(yè)的結(jié)算毛利水平下降35.7％，較高點(diǎn)下降1.8個(gè)百分點(diǎn)。
此外，由于銷售市場的低迷以及資金成本的提高，2008年三項(xiàng)費(fèi)用率整體有所上升，由此導(dǎo)致凈利率的下滑幅度大于毛利和主營業(yè)務(wù)利潤率的下滑幅度。房地產(chǎn)上市公司的銷售毛利率為12.8％，較2008年中期16.6％下降3.7個(gè)百分點(diǎn)。
如萬科A（000002.SZ），其凈利潤同比雖然仍然增長7.05％，但銷售毛利率卻同比下降0.3037％，環(huán)比下降0.3383％。這也難怪萬科今年在董事會(huì)報(bào)告上提出，2009年萬科的行政費(fèi)用、營銷費(fèi)用占營業(yè)收入的比例要比2008年下降20％。不過，在這場凈利吞噬中，泛海建設(shè)（000246.SZ）、濱江集團(tuán)（002244.SZ）無疑是最大的苦主之一，wind數(shù)據(jù)顯示，一季度泛海建設(shè)銷售凈利率同比下降23.34％，環(huán)比下降27.35％。濱江集團(tuán)銷售凈利率同比下降76.87％，環(huán)比下降31.16％。
高價(jià)地和低房價(jià)
引爆這場凈利吞噬之禍的仍然是“高價(jià)地”以及不斷下滑的房價(jià)。申銀萬國在研究報(bào)告中提出，對(duì)于不同的上市公司，毛利率下滑和凈利率下滑的速度將有所不同，取決于高價(jià)地在公司土地儲(chǔ)備所占的比重和公司平均的周轉(zhuǎn)速度，高價(jià)地占比越高，土地平均獲取時(shí)間越晚的公司，其毛利下滑的壓力越大。
在上述報(bào)告統(tǒng)計(jì)的22家房地產(chǎn)上市公司土地?cái)?shù)據(jù)中，福星股份（000926.SZ）和陽光股份（000608.SZ）2007年購置的土地占其土地總儲(chǔ)備的比例達(dá)近80％，南京地產(chǎn)龍頭棲霞建設(shè)（600533.SH）這一數(shù)據(jù)也接近70％。中航地產(chǎn)（000043.SZ）超過40％的土地為2007年所得，其余皆為2007年以前配置的土地儲(chǔ)備。
值得注意的是，包括新湖中寶（600208.SH）、冠城大通（600067.SH）、泛海建設(shè)、華業(yè)地產(chǎn)（600240.SH）和蘇寧環(huán)球（000718.SZ）等公司其土地儲(chǔ)備基本為2007年前所購置，這些公司不受高價(jià)地的困擾。
按照近年來土地價(jià)格的走勢，可以判斷，2007年顯然是高價(jià)地最為集中的一個(gè)年份，2007年購置土地儲(chǔ)備比例越高的上市公司，其風(fēng)險(xiǎn)無疑越大。
按照這樣的簡單邏輯，未來的兩三年，一線地產(chǎn)公司中，金地集團(tuán)（600383.SH）和招商地產(chǎn)（000024.SZ）是最為受高價(jià)地困擾的房地產(chǎn)公司，其中金地集團(tuán)2007年購置土地儲(chǔ)備占其土地總儲(chǔ)備的比例達(dá)到47％，招商地產(chǎn)這一比例也在40％左右。
高價(jià)地的風(fēng)險(xiǎn)不言而喻，這對(duì)于毛利率是殺傷力頗大的重拳。盡快消化這些高價(jià)地，是迫在眉睫的事情，當(dāng)然對(duì)于萬科這樣的快公司，消化這些高價(jià)地費(fèi)時(shí)并不需要太長。
萬科2007年購置的土地儲(chǔ)備占其總土地儲(chǔ)備的比例不過20％左右，相對(duì)于萬科的開發(fā)速度，這樣的比例并不高。而對(duì)于一些周轉(zhuǎn)速度不暢的慢公司，這樣的風(fēng)險(xiǎn)顯然不能在短時(shí)間內(nèi)消化。慢公司招商地產(chǎn)2009年1季度其銷售凈利率同比增長0.58％，環(huán)比卻下降11.34％。
可以預(yù)計(jì)的是，一季度毛利下滑只是開始，按照大部分房地產(chǎn)上市公司的周轉(zhuǎn)速度，高價(jià)地的風(fēng)險(xiǎn)仍然未釋放完畢。
實(shí)際上，面臨高價(jià)地風(fēng)險(xiǎn)的房地產(chǎn)上市公司要保持利潤增長和修復(fù)毛利，只能仰賴于銷售情況變好和房價(jià)的上漲。上述申銀萬國研報(bào)測算， 2009、2010年兩年上市公司平均銷售額和2008年相比增長50％，基本能抵消33％的凈利率下滑對(duì)利潤增速的影響。此外，毛利修復(fù)則依靠于兩方面：一是房價(jià)的上漲，二是低成本土地獲取對(duì)現(xiàn)有高價(jià)土地成本的攤薄。
但申萬測算的前提是建立在房地產(chǎn)市場持續(xù)反彈的基礎(chǔ)上，在目前市場敏感的時(shí)刻，這一趨勢仍然無法看清。 - ■ 與【房地產(chǎn)市場高價(jià)地風(fēng)險(xiǎn)分析】相關(guān)新聞
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